Ali poznate zgodbo o opici, ki je naključno izbirala delnice na borzi in dosegla višji donos od uglednih borznih strokovnjakov? Takšne pripovedke so stalnica borzne folklore, vendar ali to pomeni, da bi moral Ljubljanski živalski vrt ustanoviti svojo družbo za upravljanje?

Vsekakor je povsem verjetno, da se bo nek popolnoma po naključju sestavljen portfelj delnic v določenem časovnem obdobju izkazal za izjemno donosnega. Vsaki opici se lahko posreči, da v pravem trenutku kupi delnice naslednjega Microsofta ali Googla in ne dvomim, da bi marsikateri časopis z veseljem objavil takšno novico.

A kot v vsaki basni se tudi tukaj skriva globlji nauk. Ukvarjati se z borzo pomeni soočiti se z negotovostjo. Upravljanje svojega premoženja zaupamo strokovnjakom zato, ker pričakujemo, da bodo po tem razburkanem morju krmarili bolj uspešno od nas samih. Vendar neredko ugotovimo, da se je naš izbran upravljavec neustrezno odzval, da je izbral napačno strategijo ali pa je bil žrtev stoletnega orkana. Sprašujemo se, ali ti ljudje res vedo kaj delajo in marsikdaj ne dobimo pravega odgovora.

Razlika med aktivnim in pasivnim upravljanjem

Ta realnost je v srcu dileme med aktivnim in pasivnim upravljanjem. Zagovorniki pasivnega upravljanja trdijo, da je višji donos, ki ga doseže upravljavec sklada, vedno posledica ali sreče ali pa sprejemanja višjega tveganja. Po njihovem ni mogoče konsistentno dosegati nadpovprečnih donosov na podlagi znanja in sposobnosti. Gibanje tečajev je preveč nepredvidljivo in muhasto, obenem pa so vse razpoložljive informacije že zajete v ceni. In tudi če bi obstajal kak superman, ki bi prave naložbe izbiral kot za šalo, ga povprečen vlagatelj nikakor ne bi mogel ločiti od povsem navadnega upravljavskega plevela, ki se mu je zgolj nasmehnila sreča.

Edino, kar ima po tej šoli upravljavec pod kontrolo, so stroški upravljanja. Ti morajo biti čim nižji, da bo donos čim višji. ETF-i (kratica za Exchange Traded Funds, ali sklad, ki kotira na borzi) ponavadi z naložbami zgolj sledijo kateremu od javno objavljenih indeksov. Lahko naprimer kupimo ETF na nemški indeks DAX, čigar naložbe natančno posnemajo strukturo indeksa. S tem za upravljavca odpade potreba po analiziranju borznega dogajanja, spremljanju podjetij in podobnem. Upravljanje se lahko skrči na nekaj mehanskih funkcij, kar posledično omogoči nižje upravljavske provizije.

Takšno razmišljanje seveda vsebuje paradoks. Finančni trgi bi naj bili učinkoviti ravno zato, ker vojska analitikov in trgovcev sproti v najkrajšem možnem času odpravlja nepravilnosti (neustrezne cene finančnih instrumentov). Če je tečaj kakšne delnice pod pošteno vrednostjo, bodo tržni udeleženci takoj začeli kupovati in tečaj se bo vrnil na pošteno vrednost. A če bi vsi vlagatelji vlagali samo v ETF-e, nihče ne bi delal analiz in trgi bi prenehali opravljati svojo temeljno funkcijo, to je alokacijo kapitala. Če bi to teorijo preveč ljudi vzelo resno, njeni nauki ne bi več držali (družboslovne znanosti kot je ekonomija se pač ne morejo primerjati s fiziko). Celo sesutje finančnega sistema v 2008 lahko pripišemo prevelikemu razmahu hipoteze učinkovitih trgov. Ljudje so namreč v veri, da trgi vedno odražajo prave cene, kupovali finančne instrumente, ki jih niti slučajno niso razumeli.

Po drugi strani drži tudi, da bo povprečen aktivni upravljavec vzajemnih skladov nujno zaostal za povprečjem ETF-ov. Zakaj? Ker je v vzajemne sklade naloženega toliko denarja, da so skladi ponavadi večinski lastniki borznih podjetij in na nek način predstavljajo povprečje trga. Nemogoče je, da bila večina vzajemnih skladov nadpovprečno donosna, če pa se povprečje računa iz donosov njihovih naložb. Poleg tega pa jih bremenijo še stroški, ki pa so seveda višji kot pri pasivno upravljanih skladih.

Vprašanje je samo, ali obstajajo nadpovprečno sposobni upravljavci, ki bodo premagovali trg na dolgi rok in ali jih povprečni vlagatelj lahko identificira. Akademske raziskave na to temo zaenkrat še niso prišle do jasnega zaključka. Nedvomno je nekaterim posameznikom uspelo doseči donose, za katere je statistično gledano skoraj nemogoče, da bi bili zgolj posledica sreče. A po drugi strani obstaja tudi vrsta takšnih, ki jim je kazalo dobro, a so na koncu pogoreli. Skratka, izbira upravljavca je praktično enako zahtevna kot izbira naložb na borzi, rezultat pa enako nepredvidljiv.

Kako izbrati pravi sklad

Odgovor na dilemo med aktivnim in pasivnim upravljanjem bo moral poiskati vsak sam. Če se odločite za ETF, pazite na stroške upravljanja (koristna informacija je TER – Total Expense Ratio ali delež celotnih stroškov sklada). Zelo pomembna pa je tudi likvidnost na borzi. ETF je namreč v osnovi delnica in v odsotnosti vzdrževalca likvidnosti vam nihče ne garantira, da jo boste v nekem trenutku lahko prodali. Dober pregled ETF-ov je na voljo tukaj.

Če se boste odločili za aktivno upravljane sklade in boste iz množice skladov in upravljavcev poskušali izluščiti bodoče zmagovalce, pa velja razmisliti o naslednjem:

• Donosi zadnjega meseca ali leta so lahko zelo zavajajoči. Vsaka opica lahko ima izjemno leto, medtem ko bodo prave zvezde gorele zelo dolgo. 3 in 5-letni donosi naj bodo pri odločanju bolj pomembni od enoletnih, saj vsebujejo več informacij.

• Bodimo pozorni tudi na ostale sklade istega upravljavca. Če en upravljavec upravlja deset različnih skladov, bo verjetno vedno eden izgledal nadpovprečno donosen. A če se je ostalih devet skladov odrezalo slabo, je zelo malo verjetno, da je donos pri enem posledica sposobnosti upravljanja.

• Spremljajmo kadrovske menjave. Rezultat sklada je lahko zasluga ljudi, ki so medtem že odšli drugam. Če imamo ustrezne vire informacij, lahko preučimo tudi donose posameznega upravljavca v prejšnjih službah.

Takšen način izbire sklada seveda zahteva kar nekaj vloženega truda in časa. A če se odločamo zgolj na podlagi reklam in kratkih predstavitev finančnega svetovalca, bomo tudi sami podobni opici, ki slepo izbira naložbe in bo le morda imela srečo.